承载着陕汽集团多年来的“上市梦”，11月22日，德银天下向港交所主板递交了上市申请，中信建投国际担任其独家保荐人。

德银天下IPO“探路”，或为陕汽集团圆梦

德银天下，实质上是由陕汽集团控股，而它此次上市，也是陕汽集团对IPO发起的又一次冲刺。

作为国内领先的老牌重汽制造商、陕西省汽车工业龙头，陕汽集团对于上市的尝试并不始于此。

从2013年8月开始，两次尝试借壳博通股份（600455.SH）上市，但最终均以失败告终。这两次失败主要归因于陕重汽的股权结构问题。

从股权结构中可知，国企陕汽控股通过持股67.06%控股陕汽集团。陕汽集团又分别控股了德银天下和陕汽商用车。但值得注意的是，虽然陕重汽是陕汽集团的核心优势资产，但陕重汽真正的控股方为潍柴动力，持股51%。

因此，当年陕汽集团的上市进展很大程度上与潍柴动力的态度挂钩。而陕汽集团与潍柴动力双方就产业链改造这一问题产生分歧，故而陕汽集团的两次借壳上市尝试均未如愿。

此后，陕汽集团逐渐放弃通过陕重汽上市的想法，打算绕开陕重汽，欲打包旗下其余业务，“再造一个新陕汽”上市。

终于，今年2021年4月，陕汽集团的上市路踏出了坚实的一步。德银天下，作为陕汽集团资源整合的产物，首次向港交所主板递交了上市申请。由于申请失效，故于11月22日再次递表。

立足于汽车后市场，车联网业务行业领先

德银天下成立于2014年，是陕汽集团的全资子公司。依托于母公司在国内重型卡车产业链中的领先地位，根据弗若斯特沙利文报告，德银天下是中国商用车服务行业的领先者，运营着中国最大的商用车制造商背景的重型商用车车联网平台。此外，公司也是业内稀缺的能够围绕商用车全产业链提供一体化综合解决方案的增值服务提供商。

在汽车经销利润率不断下滑的冲击下，今年陕汽集团也逐渐向汽车后市场的方向转型。而德银天下，正是陕汽集团旗下“后市场”业务的集成体，其业绩表现也能在一定程度上反映陕汽在汽车后市场业务上的布局成效。

2015年至2020年，中国重型商用车销量的增速可观，年复合增长率达到了24.7%。尤其在2020年，随着疫情被初步控制，企业复产复工，物流行业迅速复苏，重型商用车的销量一路走高。而2020年后，中国商用车行业已经进入了发展稳定期，销量上也难以实现较大的突破。根据报告中的预测，2020年-2025年重型商用车销量甚至呈现负增长趋势。

在这一背景下，德银天下的业务组合更偏向于“后市场”，主要分为三大部分：（1）物流及供应链服务板块（包括供应链业务、整车销售业务及后市场产品业务）；（2）供应链金融服务板块（包括融资租赁业务、保理业务和保险经纪业务）；（3）车联网及数据服务板块。

其中，中国西部地区商用车物流及供应链服务行业竞争较为分散，2020年公司以9.4%的市占率成为西部地区的龙头老大。整体来看，中国商用物流及供应链服务行业高度分散，在整个中国市场，公司2020年的市占率仅为1.2%。

就供应链金融服务板块而言，其中的融资租赁市场和保理市场都呈现较为稳定的增长趋势。

伴随着5G、大数据、云服务、算法和图像识别等技术的快速进步和商业化应用，商用车车联网也实现了快速的发展。2015年至2020年，销量实现了74.9%的年复合增长率。中国商用车车联网市场目前也处在从“政策监管驱动”向“市场需求驱动”逐步转型的阶段，未来将在各种驱动因素的推动下保持快速增长，预计2020年至2025年，销量能达到15.6%的年复合增长率。

在这个极具发展前景的赛道，德银天下的表现仍然不俗。按车联网平台联网重型商用车数量计，在中国主机厂背景商用车车联网企业中，公司排在第一位。按车联网平台联网商用车数量计，在中国商用车车联网企业中亦能排在第二的位置。

盈利能力逐年提高，不断积蓄研发优势

2018年至2020年，公司分别实现营收22.96亿元、28.92亿元、32.62亿元，实现了稳定的增长。

按业务板块来分，主要为物流及供应链、供应链金融服务、车联网及数据服务三方面。其中，物流及供应链贡献了公司大半的营收，徘徊在70%。其次是供应链金融服务。尽管目前公司车联网及数据这个板块产生的营收还相对较少，随着车联网行业的不断发展，公司技术的不断升级，这个板块在公司业务中的重要性会逐步显示在营收占比上。可以看到，2019年到2020年，该板块的营收占比已经实现了一定的增长。

报告期内，公司的毛利率分别为17.4%、16.4%、20.0%，呈现一定的波动性。其中2019年到2020年明显的增长主要是由供应链金融板块的毛利率增加所推动。

公司的研发投入也在不断增加，从2018年的1296万元增加至2020年的2584.1万元，占比也从0.6%提升至0.8%。这部分增长主要是由于公司对车联网及数据服务的研发投资增加。

公司的净利润表现同样较为可观，2018年至2020年，分别为1.65亿元、2.41亿元、3.18亿元，盈利能力不断提升。2021年前九个月的净利润已经达到3.33亿元，超过2020年整年净利润。

按照国家汽车产业中长期发展规划，5年后汽车后市场价值链要达到整个汽车价值链的55%。因此，从未来发展来看，德银天下的业务在整个陕汽集团内的前景比较明朗，其重要性自是不言而喻。对于德银天下而言，与控股股东陕汽集团在战略及业务保持紧密协同，也是公司保持持续竞争优势的重要基础。

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本文来自华尔街见闻，作者：吴中霞，36氪经授权发布。

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